【券商聚焦】东吴证券维持周黑鸭买入评级 指渠道业务逐步放量 焦点关注

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金吾财讯|东吴证券发布研报指，周黑鸭（01458.HK）发布2026年半年报，2026H1实现收入14.61亿元，同比增长19.5%；归母净利润0.91亿元，同比下降15.2%。收入明显加速，但渠道结构变化、渠道投入导致盈利能力阶段性承压。门店结构继续优化，直营占比提升。截至2026H1，公司零售门店2972家，较2025年末净减少47家，其中直营/加盟门店1860/1112家，分别净增55/净减102家，直营门店占比由59.8%提升至62.6%；门店业务收入10.35亿元，同比+5.7%，其中直营门店收入7.99亿元，同比+12.2%，加盟业务收入2.36亿元，同比-11.6%；门店客单价53.90元，同比+0.6%，盈利门店占比进一步提升。渠道业务进入快速放量阶段，贡献主要收入增量。2026H1线上/线下第三方渠道收入分别为2.34/1.78亿元，同比+37.4%/+207.2%，整体渠道业务收入4.12亿元，同比+80.4%；渠道收入占比由18.7%提升至28.2%。2026H1线下渠道销售点位超过5万个，较2025年末3.8万个明显提升，渠道业务逐步成为第二增长曲线。渠道结构短期变化扰动毛利率。2026H1毛利率同比-3.9pct至54.7%，主要受鸭副原料成本上升及低毛利渠道业务占比提升影响；销售费用同比+24.9%，销售费用率同比+1.7pct至40.3%，主要系渠道扩张带来推广费、平台服务费及物流履约成本增加。管理费用同比-9.3%，管理费用率同比-2.3pct至7.2%，内部降本增效较为明显，对冲部分销售费用增加的影响，销售净利率同比-2.5pct至6.3%。展望未来，公司将继续优化存量门店结构，以门店健康指标为核心导向；已进入山姆、盒马、胖东来、万辰、7-11等核心渠道；复调及方便速食业务逐步起势，未来围绕黑鸭风味核心资产打造大爆品；后续或加速欧美、日韩等市场落地，深耕马来西亚等成熟市场，开拓泰国等新兴市场。盈利预测与投资评级：考虑到短期费用扰动，东吴证券调整2026-2028年公司归母净利润预测至1.91/2.25/2.68亿元（人民币），同比增长22%/17%/19%，对应当前PE 12x、10x、9x，考虑到渠道业务逐步放量，且26H2进入低基数周期，维持“买入”评级。风险提示：市场竞争，原材料成本上涨，产品销售不达预期的风险。